“未解之谜”笼罩下的争议量化

"跌这么狠，肯定是量化在砸盘！"每当市场出现大幅调整，对量化的声讨便不绝于耳。今年7月以来，科技板块经历一轮急跌，从普通投资者到上市公司董秘、乃至知名经济学家，纷纷将矛头对准量化交易。

在国内资本市场特别是A股，量化交易出现时间不长，但已是影响市场的一股重要力量。虽然争议一浪高过一浪，但对量化的真实面目，市场仍然缺乏清晰认知。这也让量化平添了继续神秘，存在诸多待解之谜：量化存量、交易规模究竟有多大？为何量化机构坚称"未砸盘"，投资者却始终不买账？量化的交易模式又是如何设计的？投资者亏损的钱，真的都被量化赚走了吗？

围绕上述问题，第一财经采访了头部量化机构、量化基金经理、研究员、学者等，希望能呈现身处“风暴眼”中的量化所面临的争议、各方观点等等。

规模与交易量争议

量化交易对股市的影响大小，在很大程度上，取决于管理规模及在市场总成交额中的占比。但时至今日，量化的存量总规模、活跃交易规模，以及在A股交易中的占比，仍然缺乏共识，甚至难窥全貌。

所谓量化交易，泛指以历史数据和数学模型为基础，通过计算机程序实现自动下单的交易方式。在国内市场，量化私募凭借在策略空间、产品设计、技术迭代等方面的优势，发展势头远超公募，是量化产品的主要力量。

由于缺乏统一的、公开信息披露标准和渠道，也缺乏权威、准确的统计，国内量化的整体规模，至今难以精准计算，仅能通过多方数据勾勒一个轮廓。但可以确定的是，量化私募正处于扩容的“快车道”上。

据公众号“量化投资与机器学习”（下称“QIML”）统计，截至今年二季度末，管理规模在50亿元以上的量化私募总规模约为2.3万亿元，较去年四季度末的1.45万亿元增长了约0.85万亿元。

整个行业里，百亿量化私募扩容步伐极快。截至二季度末，全市场共有71家百亿量化私募，其中14家量化私募管理规模达到500亿元以上。而去年四季度末，百亿量化私募、“500亿+”量化私募的家数分别为52家、6家。也就是说，半年时间里，管理规模超500亿元的头部量化私募，数量已经翻了一倍多。

浙商证券金融工程团队研报数据显示，2025年年末，量化私募总规模已突破3万亿。

随着公募量化投研体系、交易模型等方面的进步，今年上半年，公募量化基金规模同样有所增长。根据中信证券研报，截至一季度末，公募量化基金总规模达4694.5亿元。

由于并非精确统计，上述量化产品数据，如此巨大的规模，是否与量化的真实情况存在出入？量化在整个A股市场交易中的占比又有多少？第一财经多方采访后发现，由于缺乏数据获取渠道，业内对此目前并没有形成共识。某头部量化私募认为，估算这一比例大约在30%左右。

量化贡献的交易额，除了与规模、持仓等相关，也与换手率有很大关系。某百亿量化私募在接受采访时称，现在，量化私募行业整体呈现降频（降低换手率）趋势，市场上以中低频为主。

尽管具体数据仍缺乏清晰面貌，但量化的市场影响力已毋庸置疑。一位业内人士说：“A股目前散户交易占比依旧偏高，市场情绪波动大、题材炒作频繁，量化资金凭借高成交占比，会直接影响个股短期走势，与散户投资体验深度绑定，因此被大众高度关注，成为市场核心变量之一。”

量化“砸盘”争议

量化交易引发的一大最核心争议，是这些程序化交易，会不会“砸盘”？

2024年，沪深交易所曾罕见地对一家量化私募开出罚单。处罚决定书显示，该量化私募在开盘后的42秒内，共计卖出13.72亿元深市股票、1分钟内卖出11.95亿元沪市股票。交易所提到，该私募"短期集中大量下单，占期间市场成交额比例较高，引发深证成指与上证指数快速下挫，严重影响了交易秩序"。最终，该私募被两家交易所暂停交易并公开谴责。

这两张罚单揭示了量化交易频率高、短时成交量巨大的特点，这也是引起“砸盘”争议的关键。

第一财经多方采访后了解到，量化“砸盘”的直接导火索，往往是股价急跌引发的组合波动率飙升和净值回撤，突破了预设风控阈值，导致风控系统触发市价卖出指令。

“就好比每个人手上都拿了筹码，在跌破心理价位的时候会卖出股票，人可能还会犹豫一下，而量化是无情的执行指令，某种程度上这会导致短期股价波动率的放大。”一位资深交易人士解释道。

该交易人士说，当盘口流动性不足的时候，股价就会被瞬间砸低甚至跌停，还可能导致其他量化模型触发撤单并自动执行挂单卖出，导致卖单叠加，这也能一定程度上解释个股被砸跌停后，跌停板上封单瞬间暴增这一现象。

多家量化私募在接受采访时均称，量化确实会在上涨/下跌初期放大交易波动，但不会扭转市场走向。

业内人士分析，大型头部量化机构资金体量庞大，且采用全市场分散配置的模式，持仓覆盖海量个股与行业，完全没有能力撬动大盘和整体行业走势。“只有部分中小型机构的短线量化策略，会集中布局小盘流动性较差的个股，对个股日内情绪和涨跌形成短暂影响。”

黑崎资本首席战略官陈兴文认为，量化的影响力大小，取决于板块的拥挤程度。例如此前科技板块积累了较多获利盘、持仓结构拥挤，量化模型的同向减仓就会显著放大调整幅度。

“这就像在狭窄的巷子里，如果一群人同时转身，必然比空旷广场上更拥挤。”他说。

一位量化基金经理告诉第一财经，量化多头策略（主要包括指增策略、量化选股策略）的核心目标，是持续积累超额收益（Alpha），而不是预测和择时。因此他始终保持满仓运作，通过“买一批、卖一批”的方式，调整结构并保持仓位稳定。此外，部分量化中性产品使用股指期货的目的，也是对冲市场的系统性风险。

“量化更多是跟随市场，会放大波动，但不会改变方向。”该量化基金经理称。

南开大学金融学教授田利辉则认为，量化机构的说法有避重就轻之嫌。“方向由基本面决定，但速率由交易结构决定。”田利辉表示，当同质化算法在临界点形成单边共振，瞬间抽干流动性，这种对波动烈度的放大便是独立变量。保持买入是策略纪律，但当卖出指令如瀑布倾泻，所谓的持续买入不过是对冲监管的姿态，无法掩盖量化作为波动“加速器”的本质。

“实际上，量化机构的‘满仓免责论’在微观层面成立，在宏观层面失效。单只基金满仓运行是理性选择，但数千只同质化策略同步调仓便构成合成谬误。”田利辉补充道，2024年2月微盘股危机中，DMA策略集体平仓导致中证2000指数单日暴跌9%，此时“不改变方向”的辩护毫无意义，因为方向本身已被波动摧毁。

对外经济贸易大学教授屈源育等人，在《量化交易与金融市场稳定——基于逐笔委托数据的分析》一文中分析，量化交易对市场尾部风险传染的影响呈现“非对称”的特征。具体而言，量化交易提供流动性及加快价格发现的能力，使得量化交易能够减缓市场对个股尾部风险的冲击；同时，在投机属性主导的情形（即公募基金占比低、高波动性量化交易占优以及高投资者情绪）下，量化交易会放大个股对市场尾部风险的传染。

因子争议

投资因子是理解量化的核心概念，也是量化超额收益的来源。

据百亿量化私募优美利投资介绍，量化投资因子可理解为能够影响资产价格、并有可能为投资者带来超额收益的可测量指标。

优美利投资称，目前，量化投资因子可以分为两大类。第一类按照投资风格划分，可以分为价值因子、成长因子、质量因子等。第二类则按照数据来源划分，可分为基本面因子、市场面因子和另类因子。不同的投资因子，会被按照一定的规则赋予不同的权重，这又直接关系到量化投资组合的表现。

（图源：优美利投资官方公众号）

近期有观点称，“小作文”、“传言”等已成为量化的一类重要的因子，甚至成为触发量化卖出的“关键词”。今年7月，某上市公司董秘就在朋友圈发文称：“谁的音量大谁就有资金去炒，股吧里一条低俗帖子都给你打个涨停出来。要不是监管及时处罚，谁知道后面会变成什么样。”

“这些会成为投资因子，但只是很小的一部分。”沪上某百亿量化有关人士告诉第一财经，该人士表示量化投资因子种类繁多，不会单独依赖某一种因子，而且不同行情下能发挥作用的因子也不相同。

陈兴文也不认同舆情类因子占主导的说法。他称，即使部分策略将“小作文”纳入文本数据，也会经过严格的语义清洗和信源过滤，而非对单一帖子做出反应，“量化模型追求的是大数定律下的概率优势，而非对单次事件的精准预测。”

相比于因子类型，量化因子的同质化问题更受业内关注。

格上基金研究员焦冰对第一财经称，当前A股量化因子同质化的情况已成为行业普遍共识，同质化导致三个后果：一是超额收益快速衰减，大量资金追逐相似因子，定价偏差被迅速抹平；二是策略拥挤度上升，同一方向过度集中；三是极端行情下的共振风险，当市场风格切换时，大量模型同步触发卖出或降仓指令，形成“自我强化”的下行螺旋。

融智投资FOF基金经理李春瑜也认为，随着行业规模持续扩张，叠加多数机构共用相似价量因子与框架，同质化拥挤使超额被海量资金摊薄。他进一步表示，在上半年极端成交结构缓解后，量化捕捉定价偏差优势将重新显现，超额不会长期持续收窄，但难回早年高超额收益情况，而是会呈均值回归下的温和改善。

“收割散户”争议

“散户亏的钱都被量化赚走了。”在诸多投资者甚至市场资深研究人士看来，这是围绕量化的另一重核心争议。

从产品自身的业绩来看，量化并非稳赚不赔的“常胜将军”，而且近年来量化产品的超额有收窄趋势。

以今年上半年数据为例。私募排排网数据显示，截至2026年6月30日，有业绩展示的1236只指数增强产品，上半年平均收益达16.25%，较去年同期的17.32%基本持平；但平均超额收益仅为3.11%，较去年同期的14.17%，出现明显下降。这表明，上半年指数增强产品的收益，主要受益于指数上涨带来的Beta收益，获取Alpha收益的难度显著提升。

今年7月中旬科技板块巨震之际，量化私募行业净值集体承压，部分产品净值单周回撤甚至超20%，导致此前积累的超额归零。

对于量化与散户是否“零和博弈”的问题，田利辉认为，学理上而言并非如此，但现实的残酷性在于，“量化交易凭借’T+0'与算法速度，对散户‘T+1'和手动下单形成降维打击。”他认为，量化赚取的是交易规则与信息处理速度的溢价，这本质上是制度套利。

田利辉进一步表示，在存量博弈中，这种非对称优势让市场生态失衡，散户的资金曲线在无声中被算法磨损，这是需要正视的分配正义问题。

焦冰则认为，散户亏损的根本原因并非量化，而是“非对称竞争”。即量化拥有千分之一秒级别的下单速度、全市场扫描的算力，而散户靠肉眼盯盘。量化赚走的是“流动性溢价”和“错误定价的修复收益”，而这些错误定价很多是由散户情绪化追涨杀跌制造的。

“更准确的表述是，量化赚走了散户因情绪和规则劣势而丢掉的效率收益，但并非零和掠夺。”焦冰说。

应该如何看待量化？

“普通投资者对量化最大的认知误区，就是将所有量化策略一概而论，简单等同于短线投机、收割散户的工具。”业内人士称，量化只是一套依托数据、数理模型和系统化规则运作的投资工具，内部细分了大量不同属性的策略。

该人士进一步补充道，目前行业内占比最高的中低频量化，深度结合基本面研究，赚取的是市场估值回归、企业价值修复的稳健收益，具备长期配置价值；只有少数小众的高频短线量化，存在短期博弈属性，会参与盘口价差套利，不能以偏概全否定整个量化行业。

屈源育等人在论文中写道，量化交易既不是单纯的“洪水猛兽”，也并非天然的“稳定器”，其对金融市场稳定的影响具有显著的条件性和情景依赖性，监管部门需要在防范传染性效应与保持流动性供给之间实现动态平衡。

“量化是市场的‘疫苗’而非‘病毒’，其价值在于将信息纳入价格的速度从小时级压缩至毫秒级，常态下提供约40%流动性。但同质化策略的顺周期性导致压力测试中流动性最先蒸发，速度垄断构建的算法歧视使散户处于结构性劣势。”田利辉说。

他认为，监管应确立技术中性但规则公平的原则，核心在于限制高频交易的微观结构优势，对报撤单征收流量税，并强制披露算法核心风险参数。改革方向不是限制技术,更不是一关了之，而是重构博弈规则，例如引入随机延迟机制消除速度套利，免费开放Level 2行情实现数据普惠，对高频交易征收托宾税，对同质化策略提高保证金等等，最终构建高频做市、中频指增、低频投顾的分层生态，使技术创新与公平保护走向正和。

业内人士认为，市场上频发的量化争议，本质是行业高速扩张过程中的发展阵痛，是大众认知滞后、行业野蛮生长阶段的短期问题，并非量化投资模式存在先天缺陷，随着行业规范化、投资者认知成熟，这类争议会逐步消解。

近期A股震荡加剧之际，各方呼吁加强量化监管的声音已经直接传入了监管层面。

7月20日上午，证监会主席吴清在北京调研证券营业部并主持召开投资者座谈会，与包括大中小散各类投资者的8名代表面对面交流。投资者代表提出的建议，就包括“规范发展量化交易和AI应用”这一条。

7月21日，证监会召开上市公司、行业机构、专家学者系列座谈会，与会代表围绕进一步加强资本市场基础制度建设、落实中长期资金长周期考核机制、不断提升上市公司规范运作和治理水平、进一步规范量化交易行为、加大市场违法违规惩处力度、强化资本市场预期引导、进一步推动稳市机制制度化等方面提出了意见建议。

直通车game推荐阅读
OKX下载	交易所排行	比特币平台下载